黄金还能继续上涨吗？

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黄金的旅程！

一个人从零基础到掌握底层逻辑，需要多久？

恕我愚钝， 在黄金上，我花了大约五年的时间。

这个过程，远比结果重要， 是一段黄金的旅程。

我最初对黄金的认知非常浅薄， 只知道黄金不是任何人的负债， 在经济停滞时期会大放异彩， 是投资组合中最好的助攻与防守。

在最初几年，我对黄金的认知发展非常缓慢， 这主要是方法不对。

我在2020年前，一直习惯于后视镜历史归纳法， 从相关凑因果， 而不是专注于逻辑演绎，抽象思考， 从底层逻辑分析。

自从2020年开始，我彻底转变了思考学习的方式， 逐渐从归纳法，相关分析，过渡到演绎逻辑， 抽象概念，寻找底层逻辑。

这个转变过程非常痛苦，极为缓慢， 却是非线性加速的。

归纳法更容易，而演绎抽象则要难几个数量级。

想清楚最基本的概念，最基本的逻辑， 比画图找相关难太多了。

而且，这不仅是一种极为烧脑的思维方式， 更是思考方式的彻底范式转换。

这个大跨度一跃，非常不容易， 不是一般的难，也不是智力智商的问题， 而是要彻底抛弃过去几十年 根深蒂固的学校和社会培养的思维方式， 彻底从零开始，从最基本的开始，重新学会思考。

而且，即使转换了思维方式，并不能保证正确， 而是需要不断快速思维迭代， 从错误中获得重要的反馈， 重新回到底层逻辑，反复思考检验。

反馈是这个宇宙运行的方式， 而对于一个真正追求真理真相的人来说， 犯错是最重要的反馈。

只有犯错，才能进一步迭代，进一步提升思考的维度。

在这个过程，一个人的自尊心，自我自大， 是思维迭代的最大障碍。

人们总喜欢认为自己总是对的，总喜欢证明自己。

面子，打脸，名声，这些外在的东西， 实际上反映了人内心的虚荣，却是思维的虚弱。

现在，黄金已经站上了2500美元， 而我的黄金旅程却仍未结束。

思考没有终点，思维没有极限。

我还将继续我的旅程， 在不同的领域，不同的资产， 继续思考，继续犯错，继续思维迭代。

子曰： “知之者不如好之者，好之者不如乐之者。”

思考的乐趣，只有忘我追寻真理真相之人才能懂。

这段无尽的黄金旅程，更是一段快乐的旅程！

投资和交易！

在我们谈论黄金之前，首先要明确， 投资和交易的重大区别。

区分投资和交易，是进入市场之前的必修课。

不明白这两种方式的重大区别，意味着盲目赌博， 存在着巨大的风险。

许多人是以交易的心态入市，低买高卖，却总是被套， 最终用长期投资来自己骗自己，默默承受巨大的损失。

交易是低买高卖，投资是追求回报。

投资和交易的核心都在于风险回报率。

而交易中，只有趋势才能提供良好的风险回报率。

因此，所有的交易，最终都是趋势交易。

不跟随趋势，逆势而为的人 最终一定会被市场淘汰，失去参与的资格。

如果没有趋势，就盲目交易，那就与赌博无异， 完全看运气了。

所以，投资和交易的规律是： “无趋势，不交易；无回报，勿投资。”

“无趋势，不交易；无回报，勿投资。” 黄金没有现金流，没有稳定的回报， 不适合投资，只适合交易。

开采黄金的金矿公司股票，也就是黄金股， 具有现金流回报，但与黄金的规律完全不同， 需要单独分析。

我在自己的Patreon频道， 早就对黄金和黄金股的异同，进行了深入的分析， 得出了明确的结论。

有兴趣的可以去看看。

下面我们就分析一下， 黄金作为一项交易的底层逻辑。

如果想真正理解黄金， 需要退而求其次，先理解TIPS， 美国通胀保值国债。

真正搞懂了TIPS，你就搞懂了黄金的底层逻辑， 明白了这两者之间的异同。

TIPS美国通胀保值国债， 全称是 Treasury Inflation-Protected Securities， 是美国财政部发行的一种特别的国债。

TIPS利率固定， 但本金会根据消费者价格指数（CPI）的变化而进行调整。

即使经济陷入通缩，CPI为负值， TIPS也不会低于当初发行的面值，是可以保底的。

由于TIPS的本金与通胀挂钩，不断随通胀调整， 因此可以保护投资者免受通货膨胀的影响。

但是，当初美国财政部在1990年代， 开创通胀保值国债， 却不是为了保护投资者，免受通胀影响。

当初美国财政部发行TIPS的初衷， 是认为普通国债中， 包含了过高的对未来通胀的预期， 导致财政部支付了过高的溢价， 希望通过TIPS，支付更低的利息，降低发债成本。

TIPS在交易什么？

经典的教科书认为， 国债名义利率包含了实际利率与通胀预期， 实际利率与经济增长相关， 通胀预期与通胀前景有关。

由于TIPS通胀保值国债完全补偿了CPI通胀， 按照CPI涨幅调整国债本金， 因此，TIPS的收益率就是实际利率， 用名义利率和TIPS收益率就可以倒推出通胀预期。

但是，实际中，当经济前景恶化， TIPS实际利率往往上涨。

比如，2008年3月到11月， TIPS实际利率上涨了225个基点， 而同期经济前景急剧恶化。

这就与教科书上实际利率与经济增长相关的说法矛盾了。

TIPS显示的”实际利率“， 至少在短期并不符合经典的实际利率特征。

TIPS到底在交易什么呢？

如果我们通过一个思想实验， 就能回答这个问题。

TIPS与一般的国债， 唯一的区别在于其本金可以随CPI通胀调整， 其他的特征完全一样。

如果有一天美国从通胀时代进入了零通胀时代， 未来十年都不会有通胀。

这样一来，TIPS的本金也不会有任何调整， 完全等同于普通国债。

因此，这时候，TIPS会下跌， 收益率会急剧上涨， 直到与名义国债收益率完全一致。

因为同样的资产，定价应该一致， 否则就会产生无风险套利机会， 市场套利会让资产价格重归一致。

这其实就是2008年7月到11月发生的事情， TIPS显示的“实际利率”暴涨， 盈亏平衡通胀预期接近零。

类似的情况在2020年疫情期间同样发生了。

因此，在这种长期通胀归零的情况下， TIPS收益率的暴涨， 实际上交易的是通胀预期的变化， 相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

如果有一天，美国从通胀时代进入了通缩时代， 未来十年持续通缩。

这样一来，TIPS的本金会持续随通缩下调， 虽然不会低于100的面值， 但之前的上调都会给回去。

这时候，TIPS通胀保值的价值不复存在， 而且本金缩水，因此会遭到抛售， 价格下跌，收益率暴涨。

这种情况下，TIPS显示的“实际利率” 甚至会高于名义国债收益率， 反映出负的通胀预期。

因此，在这种长期通缩的情况下， TIPS收益率的暴涨， 实际上交易的也是通胀预期的变化， 相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

如果有一天美国从通胀时代进入了恶性通胀时代， 通胀长期超过20%以上。

这样一来， 本金随CPI持续调整的TIPS通胀保值国债 价值极高， 因为相当于本金复利增长20%， 足以媲美巴菲特的业绩。

因此，TIPS会受到追捧，价格走高， 收益率急剧下降，深入负值。

因为即使是负收益率， 算上本金未来的增值，也非常值得， 远远超过任何其他资产。

因此，在这种长期恶性通胀的情况下， TIPS收益率的暴跌， 实际上交易的也是通胀预期的变化， 相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

通过这个思想实验，可以得出结论： TIPS收益率交易的是通胀预期的变化， 相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

如果是这样， 就完全可以解释2008年和2020年， 经济前景急剧恶化时， TIPS显示实际利率的急剧暴涨。

因为虽然经济前景恶化，但通胀预期降低的更多， 由于TIPS收益率是通胀的导数，更加敏感， 比经济前景的变化要快很多。

因此，TIPS显示的实际收益率暴涨， 同样也是通胀预期的下降。

这就是为什么美国2022年通胀高达9.1%， 但TIPS显示的实际利率暴涨，黄金暴跌。

市场在交易通胀见顶， 美联储加息杀死通胀，甚至带来通缩。

那么，传统教科书所定义的实际利率 反映经济增长前景错了吗？

没有错。

但是，经济增长的前景一般变化比较缓慢， 短期通胀预期变化极快，与大宗商品价格联动， 相当于通胀的导数，极为敏感。

只有在长期， 经济增长才会体现到实际利率中去， 在中短期，TIPS交易的就是通胀预期的变化。

当然，如果通胀预期比较稳定， 经济增长的前景剧烈变化， TIPS交易的则主要是增长预期的变化了。

TIPS与黄金 曾几何时，一些券商首席经济学家， 用后视镜历史归纳法，从相关凑因果， 认为TIPS显示的实际利率决定了黄金价格。

他们的依据是， 黄金价格与TIPS实际利率历史相关系数极高， 呈负相关。

因为黄金不支付利息， 利率更高，拥有黄金就不值了， 因此实际利率上涨，黄金价格下跌。

这是典型的从相关凑因果的 后视镜历史归纳法。

TIPS实际利率， 是TIPS交易员交易出来的价格决定的。

为什么一群国债交易员，就能决定黄金价格呢？

TIPS是1990年代才推出的， 在那之前的几千年， 黄金的价格又是如何决定的呢？

相关不等于因果！

每年夏天，当天气炎热的时候， 知了就会大声鼓噪， 而街边卖冰激凌的老头也出现了。

如果有书呆子研究员， 用蝉鸣的数据和卖冰激凌的老头的数据 做一个相关性分析， 可能会得出高度正相关的数学结论， 相关系数可以达到90%以上。

但是，书呆子会纠结于到底是蝉鸣引发了老头， 还是老头引发了蝉鸣， 到底哪个是原因，哪个是结果。

书呆子可以用尽一切数学工具， 却仍然毫无头绪。

但是，一个稍有常识的人就可以一眼看出， 这两个并不是因果关系， 而只不过都是在夏天炎热的时候同时发生， 气候才是驱动两者真正的原因。

正是因为气候同时影响两者， 才让两者产生了强烈的相关性。

生活中的例子，很容易理解。

但是，在经济和金融领域， 人们往往寻找各种相关， 把相关当因果，强行解释。

比如，很多人认为 TIPS通胀保值国债的实际利率变化 是黄金波动的原因， 因为两者相关系数 曾经高达负的90%以上。

同样的道理， 还有人认为是美元指数DXY 导致了黄金价格的变化， 因为在某些时间里，两者的相关性很高。

这些都是把相关当因果的典型。

实际上，无论是在科学领域，还是在经济金融领域， 因果的结论，都无法简单从相关性得来， 无论相关系数有多高。

因果结论，只能从底层逻辑而来，基于演绎。

如果不能从机制上搞明白， 再高的相关性也只是相关， 完全可能是受同一因素影响而造成的。

相关是表象，因果是本质。

表象虽然体现了了本质， 却无法简单归纳，逆向揭示本质。

黄金的底层逻辑！

黄金的底层逻辑是： “通胀的看涨期权，叠加增长的看跌期权” 当通胀上行时，有利于黄金； 当经济增长放缓，甚至衰退萧条时，有利于黄金； 反之亦然。

黄金相当于永久性的 零利息通胀保值国债TIPS， 可以随着通胀，本金复利增长， 在经济萧条时更具吸引力； 但是黄金的信用等级比美国国债更高。

美国国债代表的是人类的秩序， 黄金代表的是宇宙的秩序。

这个逻辑不是凭空想象出来的， 而是基于一系列推演。

黄金与美债实际利率相关，这是事实。

但是，相关不等于因果， 并不一定是一个决定了另一个。

这就如同蝉鸣和卖冰淇淋的老头出现强烈相关， 但并不是蝉鸣导致老头出现， 或者老头导致蝉鸣， 而是夏天的气温对二者同时有影响， 造成两者的相关。

同样的道理， 哪些鼓吹实际利率决定金价的人， 是把相关当作因果，强行归纳， 后视镜看一切。

黄金与美元指数有时候相关， 但相关性的正负不定。

同样的道理，相关不等于因果， 并不是美元指数上涨，黄金就一定下跌。

美元指数衡量的是美元兑其他主要货币的强弱， 而不是美元的绝对购买力。

如果因为日本的原因， 日元兑美元大贬值，美元指数上涨， 黄金为什么要下跌呢？

实际上，影响美元指数的也是通胀和增长， 这两个因素同时也影响黄金， 所以才造成了一定时期黄金和美元指数的相关性， 并不是美元指数决定黄金。

黄金作为实物资产， 由于通胀降低了法币的购买力， 会相对于法币升值。

由于黄金体现了对未来通胀的预期，提前交易， 因此就带有了期权特征， 而不是简单的根据当前通胀计价。

黄金本身不产生收益， 零利息，没有现金流， 因此相对于生息资产，天生就有劣势。

当经济增长向好时，生息资产的收益很高， 黄金相对而言不值，因此价格下跌。

由于黄金同时体现了对未来经济增长的预期， 因此也带有了期权特征，对未来计价。

这就是黄金作为通胀的看涨期权， 叠加增长的看跌期权的由来。

实际上，这个逻辑推演， 是受了美国通胀保值国债TIPS定价机制的启发。

详细推演可以见前面一段 《TIPS在交易什么？》，

《TIPS在交易什么？》， 里面通过思想实验， 推演出了TIPS的市场定价机制， 同时也揭示了黄金的市场定价机制。

现在黄金已经触及2500美元， 原因也很简单， 美联储的鸽派，降息预期， 实际上确认了对经济的悲观预期， 证实了市场的判断。

黄金只不过忠实的体现了 增长的看跌期权的特征，并不神秘。

当你掌握了事物的内在逻辑， 世界不再是偶然随机，变幻莫测，而是有了规律。

你虽然不可能料事如神，先知先觉，预测一切， 但是，你离真理真相更近了一步。

黄金还将上涨！

虽然黄金已经创下历史新高， 但是，未来还可能继续上涨。

这取决于市场对通胀和增长的预期。

现在很多投资/交易的门外汉， 总觉得黄金已经处于高位， 不可能再涨了，一定会回调。

问题是，什么叫“高”，什么叫“低”， 与历史相比吗？

这是经典的后视镜历史归纳法， 外加均值回归假设， 只有在历史不变， 系统存在强烈的负反馈的时候有效。

实际上，在一个上涨的趋势中， 一旦突破前高，每天都是所谓的“历史高位”， 但是，趋势却总是再创新高。

那些根据历史价位，均值回归， 认为中国房价太高的人， 等着中国房价下跌，等了几十年。

同样，那些根据历史价位，线性外推， 认为中国房价不会跌的人， 等着中国房价重新上涨， 很可能也会等几十年。

未来黄金上涨的趋势， 也很可能持续很久， 长到让等待回调的人彻底绝望。

所以，无论是线性外推的归纳， 还是均值回归的归纳， 都是后视镜历史归纳法， 结论成立都是有条件的， 都存在关键的历史延续假设， 在趋势改变时，会发生致命错误。

两种后视镜，都存在致命缺陷。

但是，所有趋势皆有终结， 黄金也不例外。

问题是你需要准确判断趋势终结， 并在趋势结束之前离开。

如何判断趋势结束？

这个需要综合判断， 基本面，宏观，量化，技术，交叉验证。

这也是我每天与读者们 在Patreon频道反复探讨的内容之一。

黄金正处于上涨趋势之中。

只要趋势持续，黄金还会上涨。

这是由黄金的底层逻辑决定的。

黄金的趋势何时结束， 需要实时监测，分析观察，交叉验证。

让我们一起，继续黄金之旅！